（第１１回）日本のマクロ政策、金融緩和と緊縮財政

前回で述べたマクロ的な不均衡は、なぜ起きたのだろうか？　とりわけ、円キャリーが生じた原因は何だったのだろうか？

前号で述べたように、日米間には物価上昇率の差があり、それを反映して名目金利の差があった。この状態では、金利差（または物価上昇率の差）に等しい率で徐々に円高が進行し、金利差による利益は打ち消されるはずである。したがって、円からドルにキャリーしても、利益は得られない。

円キャリーは「そうした円高にならない」ことを前提とした投機取引だが、それはマーケットの自然な動きに逆らおうとするものだ。

現実の為替レートの動きを見ると、１９９５年までは理論どおりに円高が進んだ。外国為替市場は正常に機能していたわけだ。この状態では、円からドルにキャリーしても、利益は上がらなかった。

ところが、円高のために輸入が増大した。下図に示すように、実質純輸出の対ＧＤＰは低下し、マイナスになった。そのため為替介入が行われたのである。つまり、市場の自然な動きを止めたわけだ。

為替介入は、その後も続いた。特に大規模な介入が２００３年に行われた。この年の介入額は、実に２０兆円を超えた。変動相場制では、本来外貨準備は必要ないのだから、異常な介入だ。

これは、円キャリーへのゴー信号となる。本来キャリー取引は投機的なものだが、「円高になれば日本政府が介入して阻止してくれる」とわかったからだ。

したがって、安心して円キャリーができる。こうしてマーケットメカニズムが死んだ。「円高犬」は眠り薬を飲まされたわけである。政府自身が円キャリーを行ってアメリカのバブルをあおったとも言える。