《財務・会計講座》M＆Aと価値の創造　～良い多角化と悪い多角化～

■ポートフォリオによるリスク分散の効果も

　ファイナンス理論によれば、ポートフォリオ＊3を組むことによってリスクは下げられる。

　たとえば、アイスクリーム店とラーメン店の組み合わせなど考えてみると分かりやすい。暑いときにはアイスクリームがよく売れるが、寒いときには温かいラーメンがよく売れる。つまり、お互いに弱点を補い合うことから、単独で商売するより一緒になったほうが、外気温の変動による収益のブレ幅を軽減できる。

　同様に、A社とB社の収益は、共通の要因のほか個別の要因によってもブレが生じる。共通の要因とは景気の変動、金利や為替レートの変動等々の外部的要因である。個別の要因とは、それ以外の種々雑多なお互いに関連性の無い（上述の外気温の変動のような）要因である。A社とB社を合併させると、それぞれの企業の個別要因はお互いに打ち消しあうことから、収益のブレ幅は小さくなる。

　この理論を推し進めていくと、考えられる全ての事業を包含した企業が一番リスクを軽減できることになる。つまり、株式でいえば、株式市場全体を包含するTOPIXのような企業である（図-1参照）。
　企業価値は、分子(企業・事業が生み出すフリーキャッシュフロー)を分母(そのフリーキャッシュフローのリスクの大きさに見合った割引率)で現在価値に割り戻したものである。

　前述のアイスクリーム店とラーメン店の場合で言えば、シナジー効果はほとんど無い＊4ことから、合併によって分子であるフリーキャッシュフローは変化しない。しかし一方で、合併によってフリーキャッシュフローのバラつき幅が低減することから、低減したリスク(個々の株式のリスク＝「総リスク」と呼ばれている)＊5の大きさに見合って割引率は低下し、結果として合併事業の現在価値は上昇するはずである。