ＬＢＯファイナンスの変調 −−「貸し手優位」の市場へ大変貌　既投資案件の評価に厳しい目

貸し手優位の市場へ変貌　スプレッド等条件は正常化へ

理由はどうであれ、結果的に外銀の引き受け余力が小さくなっている状況は、シニアローンの出し手である邦銀にとって追い風だ。三井住友銀行ストラクチャードファイナンス営業部の村岡博之副部長は「貸し手の数が減っている一方、案件の数は増えている。今のマーケットはレンダーフレンドリーだ」と風向きの変化を感じ取っている。

サブプライム問題が深刻化する２００７年前半までは、案件が少ないため、レバレッジをかなり利かせた案件にもかかわらず、ローン競争が激化。シニアの最上位のトランシェで、一時１００ｂｐ台半ばから１００ｂｐ台後半にまでタイト化が進んだスプレッドは、「２００ｂｐ以上はとるマーケット」（三菱東京ＵＦＪ銀行の小林真レバレッジドファイナンス室長）へ大きく様変わりした。

ＥＢＩＴＤＡに対する買収価格の倍率（マルチプル）は10倍を超える案件もこれまで珍しくなかった。つれてシニアローンが埋める部分の倍率も高くなっていたが、「１～１・５ノッチ下がって、６・５倍でできていたものが５倍程度になっている」（カーライル・グループ日本共同代表の平野正雄氏）状況だという。ＤＥレシオも「１対１に限りなく近いマーケット環境」（カーライルの山田氏）に沈静化しつつある。

過熱する米国市場で流行した「コベナンツライト（フリー）」と呼ばれる財務制限条項の緩和されたローン。「すんでのところで日本に導入されかかった」（投資銀行幹部）が、結局導入される前にマーケットがはじけ、「今は死語になった」（同）。金融市場の混乱を契機に、過熱ぎみだった日本のＬＢＯ市場も「正常化」の過程をたどっている。

ただ、メガバンクによってＬＢＯファイナンスに臨むスタンスの差も微妙に出始めている。

「３月の“月間ＭＶＰ”は三菱東京ＵＦＪ銀行じゃないか？」

ＬＢＯファイナンスを手掛けるある金融機関の担当者の間で、最近こんな会話が交わされた。

３メガのうち、最近積極姿勢が目立つのが三菱東京ＵＦＪ。みずほコーポレート銀行、三井住友銀行に比べ、この分野で相対的に出遅れていたが、今、大きく巻き返しに出ている。同行の小林氏は「08年は07年と比べて、ローンサイズで１００億～５００億円の中規模の案件が出てくる。そういう案件を確実に仕上げていきたい」と話す。同室を立ち上げたのは07年６月。現在24人のスタッフも「今年中に30人に増強する」（小林氏）と陣容の強化を図っている。

これに対し、みずほＣＢとともに先行して市場を牽引してきた三井住友は「07年度までは右肩上がりの成長だったが、08年度は優良案件をきちんと取り込んでいこうというスタンス」（前出の村岡氏）という。三菱東京ＵＦＪの積極さと比べると、やや慎重な姿勢に転じているようだ。

一方、以前からＬＢＯファイナンスを収益柱の一つと位置づけていたあおぞら銀行は、中規模案件に特化していく姿勢だ。同行レバレッジファイナンス部の大見秀人部長は「ＬＢＯファイナンスは引き続き魅力的なビジネス。メガバンクの引き受けレベルで競争できないが、50億～１００億円の比較的小ぶりな案件を積み重ねていきたい」と話す。

メザニンを活用する余地も出ているようだ。６８７億円のファンドを設立し、これまで３件、計１３０億円のメザニンファイナンスを実行しているＧＣＡサヴィアングループの「メザニン」笹山幸嗣代表は「投資のペースは決して悪くない。シニア、エクイティが縮み、メザニンがより必要とされる状況になっている。メザニンにとってフォローだ」と語る。