「日本人の円売り」が出れば、一段の円安に みずほコーポレート銀行マーケット・エコノミスト唐鎌大輔氏に聞く

――「黒田緩和」の副作用として何を見ていますか。

副作用として心配されるのは、巷で言われる金利上昇リスクではなく、まず金利消滅リスクなのではないか。生命保険会社等が国債で運用できないので外債へ向かう資金が増えるという思惑から円を売る向きもあるが、生保の監督規制上、単純にリスクウエイトの高い外債を買うというわけにはいかない。それゆえ「日本人の円売り」の見通しがつかないというのが、円相場見通しを作る際の難しさとなっている。

異次元緩和は、コストも異次元

今回の異次元緩和の最大の問題は、出口戦略が困難となることだ。前述のように、現在の量的緩和政策では物価は上がらないと見ているが、日銀は「２％を達成するまで続ける」としているので、仮に、２％が実現したものと仮定して考えてみよう。

このとき、日銀の思惑通りに、個々人の消費も投資も活発になって、預金を引き出す人が増えたり、企業が借り入れを増やしたりするとすれば、民間銀行は日銀に保有している準備預金を引き出さざるを得ない。準備預金は日銀にとって国債を購入する原資であるため、民間銀行が準備預金から引き出しを増やせば、バランスシートを均衡させるために日銀が国債を売り戻す必要が出てくる。その場合、金利が急騰するリスクがある。

日銀がこれを回避するためには、準備預金残高を維持するために、準備預金につけている利息を引き上げるか、民間銀行に課している預金準備率（法律上、民間銀行が日銀に準備預金を入れなければならない比率）を引き上げるしかない。前者だと、日銀のコストが増えて利益が減り、日銀から国に納めている国庫納付金が減って、最終的には国民の負担となる。後者であれば、民間銀行の余裕資金に制約がかかるので貸し出し等の動きを抑える可能性がある。

いずれにせよ、出口戦略を軟着陸させるためには、日銀が国債持ち続けて金利を抑え込む必要が出てきそうである。このようにしなければ政府の財政が維持できないという状態が市場に浸透してしまうと、これは中央銀行によるマネタイゼーションだと見られる懸念もある。異次元の緩和はコストも異次元だという認識が必要だ。