FRBはゼロ成長下で利上げに着手することになる 経済のオーバーキル懸念が強まり後半は修正か

3月開始なら、FRBはゼロ成長下で利上げに着手することになる（写真：Bloomberg）

金融市場のテーマは依然としてアメリカのFRB（連邦準備制度理事会）の正常化プロセスの現状および展望に集中している。「資産価格の影響はどうあれ、手を緩めることはなさそう」という見方が正しそうだが、本当にこれを貫けるかどうかはいまだ予断を許さない。

1月28日にニューヨーク連邦準備銀行（以下NY連銀）のブログ「Liberty Street Economics」が『The Global Supply Side of Inflationary Pressures』と題した論考を掲載している。ここでは同行エコノミストが開発した定量分析の手法を用いてアメリカ、ユーロ圏そしてOECD加盟国で発生している生産者物価指数（PPI）や消費者物価指数（CPI）の上昇に関し、どの程度が供給制約に起因しているのかが明らかにされている。

分析手法を厳密に解説することは避けるが、結論は「サプライチェーンの崩壊やエネルギー市場動向などにといったグローバルな供給要因が先進国で最近見られる主要物価指数の動向と関わっている」という至極意外性のないものである。

だが、定量分析を通じてインフレ高進が供給制約という国際的な要因に根差していることを理解したうえで、「国内の金融政策ではそうしたインフレ圧力の源泉に対して限定的な効果しかもたらさないだろう（domestic monetary policy actions would have only a limited effect on these sources of inflationary pressures）」と論じていることは興味深い。

金融政策は供給能力に合わせて需要を減らすもの

そもそもサプライチェーン崩壊という「供給」不足に起因する物価高に対して、FRBがやろうとしていることは引き締めを通じて「需要」超過を軽減しようとする行為である。減少した供給量に合わせて需要量も減少させようという縮小均衡の発想なので、当然、景気は減速する。しかし、需要は徐々にしか減らないのでインフレ圧力も徐々にしか後退しない。「患部と処方箋が若干ずれている」というのが今のFRBの金融政策姿勢に対して抱かれる違和感の正体である。

現下で著しくなるアメリカの実体経済の減速に関し、最も重要な地区連銀であるNY連銀からこうした分析が見られていることは興味深い。NY連銀は金融政策に関連する諸取引を管理するシステム公開市場勘定（SOMA）の管理者であり、NY連銀総裁はFOMC（連邦公開市場委員会）の常任メンバーかつ副議長である。