日銀が膨張させた｢債券バブル｣はどうなる？ グリーンスパン元FRB議長の警告から考える

株価や地価のバブルは過去に何度も起きている。バブルであるかどうかは崩壊するまで確実に見分けられないとはいわれるものの、まだ、可能性に気が付きやすい。しかし、グリーンスパン元議長が指摘しているように、われわれが気づかないうちに、債券市場の抱えているリスクのほうがはるかに大きくなっているおそれがある。

債券市場にバブルが発生する第一の原因は、株式市場の場合と同様だ。将来予想が楽観的になり過ぎて、元利の支払いが滞ってデフォルトするという危険性を過小評価するようになることだ。債券では外貨建てのものがリスク資産として挙げられることが多いが、為替相場の変動の影響を受けない自国通貨建ての社債でも発行企業が倒産するリスクはある。

国債に比べて倒産のリスクがある分だけ、社債には通常、高い金利がついている。しかし、安全資産である国債の金利が低下してくると少しでも高い金利を得ようとして、よりリスクの高い社債を購入する動きが強まって、需給が締まり、リスクに見合うだけの金利差がなくなることがある。

米国では、ハイイールド債と呼ばれる低格付けの債券で、国債（財務省証券）との利回り差が、高いリスクに比べて縮小しすぎているという見方も多い。金融緩和の下では、景気が拡大して企業業績は好調になりやすく、資金繰りも容易なので倒産件数が減少して、投資対象の元利返済の見通しについて楽観的になりやすい。

日銀の操作で金利は大きくゆがんでいる

日本銀行の黒田東彦総裁は、「量的・質的金融緩和」を導入した直後、2013年4月12日の講演で、量的・質的金融緩和が効果を発現する三つの経路の二つ目として、リスク資産へ運用をシフトさせる「ポートフォリオ・リバランス効果」をあげている。量的・質的金融緩和は「異次元緩和」とも呼ばれるが、これによって、株価だけでなく社債など債券の価格も行き過ぎた上昇（利回りの低下）が起こっているのではないか。

さらに、長期金利と将来の短期金利の予想の間には一定の関係があると考えられるが、「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」を導入（2016年9月）したことで、この関係をゆがめてしまい、持続不能な債券バブルを発生させてしまっているのではないか。10 年物国債金利がゼロ％程度で推移するように市場をコントロールするというこの政策は、将来の短期金利の推移と大きく矛盾する中長期金利を市場で実現させており、将来どこかの時点で中長期の債券価格の大幅な下落（金利の急上昇）が起こる危険性がある。